For many M&A lawyers in Vietnam, the changes in the pre-emptive rights of existing shareholder in (at least non-public) joint stock companies (JSCs) come as a surprise. For 20 years, the Enterprise Law always provides that a shareholder has priority rights to purchase new shares issued by the JSC in proportion to its shareholding. However, under earlier versions of the Enterprise Law, the provisions on private placement of shares or public offering of shares by a JSC, where the JSC may issue new share to third party investors, do not require a waiver of preemptive rights by existing shareholders. Therefore, it becomes a market practice that private place of shares or public offering of shares (or convertible equities) do not require waiver of (or compliance with) preemptive rights by existing shareholders (see further discussions Here and Here).

The provisions on private placement of shares by non-public JSC under the new Enterprise Law 2020 changes all this by requiring a non-public JSC planning to conduct a private of shares to (1) offer such shares first to existing shareholders, and (2) sell unsold shares at (1) to a third party investor at terms not more favourable than those offered to existing shareholders at (1), unless otherwise decided by the shareholders meeting. While the new private placement mechanics provide more clarity about pre-emptive rights of existing shareholders, it raises several questions:  

It is not clear if public offering of shares by a JSC or private placement of shares by a public JSC should now comply with pre-emptive rights of existing shareholders. The Enterprise Law 2020 does not regulate such issues probably because they should be regulated by the securities regulations. However, the securities regulations remain silent on these issues. Given the new approach under the Enterprise Law 2020 which applies to public JSCs as well, it may be prudent for public offering of shares by a JSC or private placement of shares by a public JSC to comply with pre-emptive rights of existing shareholders.  

It is not clear if and how issuance and conversion of convertible equities should comply with pre-emptive rights of existing shareholders. For example, it is not clear if existing shareholders should exercise their pre-emptive rights when the convertible equities are issued and/or converted.  

It is not clear if the existing shareholders who approve the private placement plan can waive step (1) above.   

It is not clear the Shareholders Meeting may decide to offer new shares to a third-party investor at a price lower than the price offered to existing shareholders at step (1) in advance.  

This post is written by Nguyen Quang Vu.

Những thay đổi đối với quyền ưu tiên mua của cổ đông hiện hữu trong các công ty cổ phần (CTCP) (ít nhất là các công ty không đại chúng) đã làm nhiều luật sư M&A Việt Nam bất ngờ. Trong 20 năm qua, Luật Doanh Nghiệp luôn quy định rằng một cổ đông có quyền được ưu tiên mua cổ phần mới được phát hành của CTCP tương ứng với tỷ lệ cổ phần đang sở hữu. Tuy nhiên, theo  các phiên bản trước của Luật Doanh Nghiệp, những quy định về chào bán riêng lẻ hoặc chào bán ra công chúng cổ phần cho phép CTCP có thể phát hành cổ phần mới cho những nhà đầu tư là bên thứ ba mà không cần phải có được từ bỏ quyền ưu tiên mua của các cổ đông hiện hữu. Do đó, điều này trở thành thông lệ thị trường rằng việc chào bán cổ phần riêng lẻ hoặc chào bán cổ phần ra công chúng (hoặc các loạicổ phần có thể chuyển đổi) không yêu cầu phải có sự từ bỏ (hoặc tuân thủ) quyền ưu tiên mua của cổ đông hiện hữu (xem thêm những thảo luận có liên quan Tại Đây và Tại Đây).

Những quy định về chào bán riêng lẻ cổ phần của CTCP không phải công ty đại chúng của Luật Doanh Nghiệp 2020 đã thay đổi tất cả thông lệ này thông qua việc quy định CTCP không phải công ty đại chúng dự định thực hiện chào bán riêng lẻ cổ phần phải (1) chào bán những cổ phần này cho các cổ đông hiện hữu trước tiên, và (2) bán những cổ phần chưa bán tại (1) cho nhà đầu tư là bên thứ ba theo điều kiện không thuận lợi hơn so với những điều kiện được áp dụng với những cổ đông hiện hữu tại (1), trừ trường hợp khác được quyết định bởi đại hội đồng cổ đông. Trong khi các cơ chế chào bán riêng lẻ mới làm rõ quyền ưu tiên mua của cổ đông hiện hữu, cơ chế này làm phát sinh một vài vấn đề như sau:

·        Không rõ liệu chào bán cổ phần ra công chúng bởi một CTCP hoặc chào bán cổ phần riêng lẻ bởi một CTCP đại chúng hiện nay có cần phải tuân thủ quyền ưu tiên mua của cổ đông hiện hữu hay không. Luật Doanh Nghiệp 2020 không quy định những vấn đề này, có lẽ vì những vấn đề này nên được quy định trong pháp luật chứng khoán. Tuy nhiên,  pháp luật chứng khoán cũng không có quy định gì về những vấn đề trên. Xét hướng tiếp cận mới của Luật Doanh Nghiệp 2020 mà cũng áp dụng được cho các CTCP đại chúng, sẽ là thận trọng khi cho rằng việc chào bán cổ phần ra công chúng của CTCP nói chung hoặc việc chào bán cổ phần riêng lẻ của CTCP đại chúng nói riêng cần phải tuân thủ quyền ưu tiên mua của các cổ đông hiện hữu.

·        Không rõ liệu có hay không và bằng cách nào việc phát hành và chuyển đổi cổ phần chuyển đổi sẽ phải tuân thủ quyền ưu tiên mua của cổ đông hiện hữu. Ví dụ, không rõ liệu các cổ đông hiện hữu có thể thực hiện quyền ưu tiên mua của họ khi cổ phần chuyển đổi được phát hành và/hoặc được chuyển đổi không.

·        Không rõ liệu những cổ đông hiện hữu chấp thuận kế hoạch chào bán riêng lẻ có thể từ bỏ bước (1) nêu trên không.

·        Không rõ liệu Đại Hội Đồng Cổ Đông có thể quyết định chào bán trước cổ phần mới cho nhà đầu tư là bên thứ ba với giá tháp hơn giá được chào bán đối với các cổ đông hiện hữu tại bước (1) không.

Bài viết được thực hiện bởi Nguyễn Quang Vũ.